东吴证券：资负共振推升ROE回暖 重点关注头部寿险公司

查投资获悉，东吴证券发布研报表示，近期人民币汇率持续破“7整数关口”、高频中观数据显示企业盈利仍处于低位、市场对昆明城投债务风险关注抬头等因素交织影响，是拖累板块估值回调的重要原因。6月以来市场对“降息”预期逐步升温，该行预计月末LPR如期下调后，更应关注对政策落地后经济改善预期升温，而不是对险资投资收益率的担忧，当前估值隐含的投资收益率已较为充分反映投资收益率压力。推荐顺序：中国太保(601601.SH)、新华保险(601336.SH)、中国人寿(601628.SH)和中国平安(601318.SH)。积极关注中国财险(02328)。

东吴证券的主要观点如下：

偿付能力充足率变化：

最低资本环比上升幅度略高于实际资本，核心资本环比下降，使得偿付能力充足率下滑。1Q23末样本寿险公司平均核心偿付能力充足率为130.6%，环比4Q22下降1.0pct.；综合偿付能力充足率为212.1%，环比4Q22下降4.4pct。具体来看部分头部险企因“一司一策”调整过渡期政策（如保单未来盈余在核心资本中占比），使得核心资本环比出现下降。

寿险公司经营指标分析：

保费增速企稳&投资收益回暖，推升ROE改善。1Q23样本寿险公司合计实现保险业务收入8,682亿元，期末净资产为1.19万亿元；受益于权益市场反弹影响，1Q23样本寿险公司净利润533亿元，同比增加6.21%。1Q23样本寿险公司平均净资产收益率为4.61%，平均投资收益率为0.86%，平均综合投资收益率为1.37%（1Q22分别为：4.35%、0.88%、-0.20%）。从盈利能力来看，ROE由高至低为人民人寿(7.2%)、友邦人寿(7.2%)、平安寿险(6.1%)、新华人寿(5.5%)、泰康人寿(5.2%)、中国人寿(3.8%)、太平人寿(3.2%)、太保人寿(2.2%)。本期太保寿险表现相对较弱主要与公司当期投资收益率（0.68%）低于同业所致。

实际资本分析：

1Q23样本寿险公司期末实际资本为30,704亿元，环比4Q22增加1.1pct.；核心资本为18,907亿元，环比4Q22下降4.0pct.。1Q23样本寿险公司核心一级资本、核心二级资本、附属一级资本和附属二级资本在核心资本中占比分别为57.7%、3.9%、37.9%和0.5%（4Q22末为56.8%、3.9%、38.8%和0.4%）。具体来看，“保单未来盈余/保险合同负债”表征存量保单盈利能力，1Q23末排名前三甲为泰康人寿、友邦人寿、平安寿险。

资本效率分析：

该行以逐季披露的“保单未来盈余/最低资本”指标来分析资本经营的效率，该指标内涵是每消耗1单位要求资本所能创造的长期保单未来盈利，该比值越高表明人身险公司单位资本消耗越低，排名前三甲为友邦人寿、泰康人寿、太保人寿。

最低资本分析：

1Q23末样本寿险公司寿险业务保险风险、非寿险业务保险风险、市场风险和信用风险最低资本占比分别为26%、1%、60%和13%（4Q22末为27%、1%、59%和13%）。具体来看，1Q23末友邦人寿寿险业务保险风险最低资本占比最高（达42%，平均为26%），表征更加“保险姓保”，其中退保风险最低资本下降是导致保险风险最低资本下降的核心原因，同时友邦人寿寿险业务信用风险最低资本最低（达8%，平均为13%）。人民人寿信用风险最低资本提升最大（达4.5%），主要受新增信托计划等影响；新华人寿信用风险最低资本降幅最大（达-11.0%），主要受公司资产结构变化及资本市场波动的影响。同时，风险分散效应有所增强。

风险提示：1）二期工程下偿付能力报告为摘要，相关指标解读与实际经营结果与风险水平可能存在偏差；2）股市波动导致投资收益下滑；3）预定利率下降使得产品吸引力下降销售难度增加。