华创证券9月通胀数据解读：CPI下个增长窗口期在何时？

查投资获悉，周五上午统计局公布数据显示，9月CPI同比持平，预期涨0.2%，前值涨0.1%；9月PPI同比降2.5%，预期降2.4%，前值降3%。华创证券发布研报称，9月CPI同比、环比双双回落受旅游高基数影响较大。中性情境下，模型显示2023年10月-2024年1月CPI同比可能处于0-1%区间震荡，2024年2月或在春节和低基数效应下迎来大幅增长，同比有望突破1.5%。

华创证券主要观点如下

一、9月CPI回落，下个增长窗口期在何时？

9月CPI同比、环比双双回落受旅游高基数影响较大。2023年暑期居民出行需求较为旺盛，7-8月CPI旅游价格累计上涨11.6%，创有数据以来同期最高，9月暑期结束，旅游价格在高基数的作用下超季节性下降3.4%，但三季度累计来看旅游价格仍上涨7.8%（历史最高），因此9月CPI数据的回落难证伪经济复苏。值得注意的是，今年以来1月、4月、7月的传统出行旺季旅游价格出现“旺季更旺”的特征，体现后疫情时代出行领域的报复性消费特征，预计在10月份或仍延续，需重点关注双节假期出行需求可能对非食品项价格带来的超季节性提振。

猪价涨幅或相对可控。从能繁母猪存栏量领先生猪出栏约10个月的产能周期来看，短期生猪供过于求格局有望改善，叠加四季度逐渐步入消费旺季，猪价存在上涨空间，但由于生猪产能在新的调控制度下变化幅度有限。

短期CPI或在1%以内的低位区间震荡，2024年2月或迎来较快增长。（1）中性情境：以2020年疫情发生前五年（2015-2019年）的环比均值作为季节性水平，模型显示2023年10月-2024年1月CPI同比可能处于0-1%区间震荡，2024年2月或在春节和低基数效应下迎来大幅增长，同比有望突破1.5%。（2）进一步考虑强劲的出行需求和猪价因素：出行大月的报复性消费延续可能会继续提振非食品项价格，假设在2023年10月和2024年2月均影响CPI超季节性上行0.1个百分点；猪价涨幅可控情景下，假设36城猪肉零售价从15元/斤上升至20元/斤附近，2023年10-2024年2月每月上涨5%，2023年3月春节过后有所回落，则CPI同比改善速度或有所加快，2024年2月或突破2%。

二、CPI：节日效应提振食品项，但猪价涨势趋缓及出行价格回落带来拖累

1、环比回落至0.2%：主要影响CPI的因素从大到小依次是：主要影响CPI的因素从大到小依次是：水果、鸡蛋（0.11pct）＞油（0.1pct）＞其他消费品（0.06pct）＞猪（0）＞其他食品（-0.03ct）＞服务消费（-0.04pct）。

2、食品项：猪价涨势放缓，节日效应推动菜、蛋价上涨，环比下行至0.3%。

3、非食品项：油价和季节性因素（衣着、教育服务）支撑，但暑期结束出游价格冲高后回落效应明显，环比维持在0.2%。

三、PPI：原油产业链价格上涨叠加翘尾拖累缓解，同比降幅收窄至-2.5%

1、PPI环比：上行至0.4%，主要由生产资料中的原材料工业拉动。生产资料价格上涨0.5%，其中采掘工业价格上涨1.8%，原材料工业价格上涨1.3%，加工工业价格上涨0.1%，合计影响PPI上涨约0.37个百分点；下游的生活资料价格小幅上涨0.1%，影响PPI上升约0.03个百分点。

2、分行业：（1）工业生产者行业中价格上涨的行业数量在增加。（2）石油产业链价格上涨。国际油价上涨，继续带动国内石油和天然气开采业、石油煤炭及其他燃料加工业、化学原料及化学制品制造业、化学纤维制造业等相关行业价格涨价。（3）金属相关行业需求有所改善。主要包括黑色采选，有色冶炼和压延加工业产业链。

风险提示：大宗商品价格超预期上涨，总需求超预期反弹。